PETR ČECH, odborný asistent na Právnické fakultě UK v Praze

Nový předpis přináší řadu změn a novinek, které by měly zjednodušit volný pohyb kapitálu napříč jednotným trhem, usnadnit podnikatelům přístup na kapitálové trhy v jiných členských státech a zkvalitnit, ale i zpružnit režim ochrany investorů. Přestože pro implementaci směrnice do národních právních řádů zbývá méně než rok a půl, aktuálně v Parlamentu ČR projednávaný návrh nového zákona o podnikání na kapitálovém trhu její ustanovení nereflektuje a vychází stále ještě ze zastaralých předpisů, jež směrnice nahrazuje.

Vývoj směrnice a souvislosti jejího přijetí

Přijetí směrnice zapadá do rámce probíhající reformy komunitární úpravy kapitálového trhu, realizované na základě tzv. Lamfalussyho procesu² v souladu s Akčním plánem pro finanční služby.³ První návrh předložila Evropská komise v květnu 2001,⁴ mj. v návaznosti na dokument Jednotný evropský pas pro emitenty, vytvořený Forem evropských komisí pro cenné papíry (FESCO)⁵ v květnu 2000, a na Mezinárodní standardy informační povinnosti při přeshraničních nabídkách a prvotních kotacích cenných papírů zahraničních emitentů, uveřejněné Mezinárodní organizací komisí pro cenné papíry (IOSCO) v září 1998. Četné připomínky k původní verzi se odrazily ve formulaci nového návrhu, jejž Evropská komise představila veřejnosti v srpnu 2002.⁶ Upravený návrh se stal základem společné pozice Rady ES.⁷ Její text schválil Evropský parlament s několika pozměňovacími návrhy. Výsledné znění posvětila Rada ES (ECOFIN) dne 15. července 2003. Publikace v Úředním věstníku EU byla odložena na konec roku 2003 za účelem posunutí termínu transpozice směrnice do národních práv (1. července 2005).

Věcná působnost směrnice

Směrnice sjednocuje roztříštěnou komunitární úpravu náležitostí, schvalování, uznávání prospektu a nakládání s ním podle toho, při jaké příležitosti je zpracováván. Nerozlišuje již mezi prospektem a užším prospektem. Pro veřejnou nabídku i přijímání cenných papírů k obchodování na regulovaném trhu bude platit zásadně stejná úprava. Odstraňuje se také omezení působnosti stávajících norem na oficiální kotace cenných papírů (listing)․ Směrnice se použije na jakékoliv přijetí cenných papírů k obchodování na regulovaném trhu bez ohledu na jeho kvalitu a segment.

Negativní vymezení působnosti směrnice v čl. 1 odst. 2 zachovává řadu dosavadních výjimek (např. pro cenné papíry otevřených forem organismů kolektivního investování, a to nejen UCITS, dluhové cenné papíry emitované členskými státy, jejich centrálními bankami atd.) a doplňuje je o další. Směrnice např. nedopadá na depozitní certifikáty průběžně vydávané bankami nebo na veřejnou nabídku relativně malých průběžných emisí bankovních obligací (výše úplaty za tyto cenné papíry v období jednoho roku nepřekročí úhrnem částku odpovídající 50 mil. euro). Ani v jednom případě nesmějí být cenné papíry podřízené, prioritní či vyměnitelné a nesmějí být jakkoliv spojené s instrumentem derivátového typu. Z aplikace směrnice je vyňata též veřejná nabídka jiných cenných papírů, jestliže celková výše úplaty za tyto cenné papíry během dvanácti měsíců nepřekročí úhrnem částku odpovídající 2,5 mil. euro. Výjimky pro „malé nabídky“ odůvodňuje přesvědčení, že s ohledem na nízký objem budou tyto emise obvykle nabízeny na území jediného členského státu, a to státu sídla emitenta. Nebylo by proto účelné podřizovat je náročné harmonizované úpravě. Členské státy mohou pro takové emise vytvořit vlastní pravidla. Rozhodne-li se nicméně kdokoliv nabízet i takové emise v několika členských státech, resp. v zahraničí, musí mu zůstat zachována možnost zpracovat prospekt na základě ustanovení směrnice a využít veškeré výhody jednotného pasu. Totéž platí pro některé další cenné papíry, které směrnice a priori vyjímá ze své působnosti (viz např. zmíněné státní dluhopisy).

Další omezení věcné působnosti směrnice plynou z vymezení pojmů. Termín „cenné papíry“ např. nezahrnuje instrumenty peněžního trhu s dobou splatnosti kratší 12 měsíců. Na veřejnou nabídku těchto cenných papírů, resp. jejich přijímání k obchodování se použijí ryze národní předpisy, aniž bude emitent či nabízející oprávněn volit režim směrnice. Pod dosah pojmu na druhé straně spadá řada instrumentů, jež nejsou ani akciemi, ani dluhopisy, včetně např. odvozených cenných papírů ADR či GDR (depositary receipts), ale i cenných papírů inkorporujících právo opce na cenné papíry, třebaže vydaných jinou osobou než akciovou společností (warrants či covered war rants). Okolnost, zda tyto cenné papíry vydá akciová společnost, resp. společnost z téže skupiny, anebo jiný subjekt, má nicméně význam z hlediska jejich klasifikace. V prvém případě spadnou do režimu tzv. účastnických cenných papírů (equity securities, Dividendenwerte) obdobně jako např. akcie či zatímní listy, v posledně zmíněném případě je směrnice řadí mezi dluhové cenné papíry (non-equity securities, Nichtdividendenwerte). Úprava nakládání s těmito cennými papíry se v mnohém liší (srov. např. větší volnost emitentů či nabízejících dluhových cenných papírů při výběru domovského státu). Úzké je rovněž vymezení pojmu emitent. Podle čl. 2 odst. 1 písm. h) směrnice je jím pouze právnická osoba. Cenné papíry emitované fyzickými osobami tak vypadávají z režimu směrnice. Uvedené omezení se netýká nabízejících. Těmi mohou být dle čl. 2 odst. 1 písm. i) jak právnické, tak fyzické osoby.

Definice veřejné nabídky

Přestože s pojmem veřejné nabídky operuje komunitární právo již od přijetí směrnice o nabídce v roce 1989, na jeho definici se členské státy shodly teprve nyní. Její absence vytvořila prostor pro bezbřehou národní kreativitu, legislativní i aplikační, která znesnadňovala současné nabízení cenných papírů v několika členských státech. Tím se prohlubovala teritoriální segmentace evropského trhu. Stejné jednání v jednom státě naplnilo znaky veřejné nabídky, v jiném nikoliv. Schválená definice zhruba odpovídá vymezení v českém právu po novelizaci na sklonku roku 2001.⁸ Veřejnou nabídkou je podle čl. 2 odst. 1 písm. d) směrnice „sdělení osobám bez ohledu na formu a způsob (prostředek), které obsahuje dostatek informací ohledně podmínek nabídky a nabízených cenných papírů, aby umožnily investorovi učinit rozhodnutí, zda tyto cenné papíry koupí či upíše“. Definice odpovídá pojetí, podle něhož se o veřejnou nabídku jedná, pouze obsahuje-li dostatek konkrétních informací, na jejichž základě lze uzavřít smlouvu směřující k nabytí cenných papírů. Nelze-li dosud kontrahovat pro nedostatek některé podstatné smluvní náležitosti (zpravidla to však neplatí pro cenu či emisní kurz), nenaplňuje propagace budoucí nabídky znaky veřejné nabídky. Návrh směrnice z roku 2001 sledoval širší koncepci. Veřejnou nabídkou měla být „jakákoliv nabídka, výzva nebo propagační sdělení bez ohledu na formu, adresovanou veřejnosti, jejichž cílem je prodej nebo úpis cenných papírů.“. Vlna ostré kritiky nicméně přiměla Evropskou komisi ke změně postoje.

Vymezení pojmu kvalifikovaný investor

Důležitá výjimka z povinnosti zpracovat a uveřejnit prospekt se týká nabídek adresovaných výlučně kvalifikovaným investorům [čl. 3 odst. 2 písm. a)]. Pojem blíže vymezuje čl. 2 odst. 1 písm. e) ve spojení s odst. 2. Okruh osob, jimž byla tato vlastnost dosud tradičně přiznávána (poskytovatelé služeb na kapitálovém trhu, státy, jejich ústřední banky aj.), se významně rozšiřuje. Za kvalifikovaného investora budou automaticky považovány všechny právnické osoby, které nenaplní znaky malých a středních podnikatelů specifikované v čl. 2 odst. 1 písm. f) směrnice. Členské státy mohou připustit, aby též malé a středně velké právnické osoby se sídlem na jejich území získaly postavení kvalifikovaného investora, budou-li si to přát (optin). Totéž platí pro fyzické osoby s bydlištěm na území těchto států. Jim však smějí členské státy přiznat postavení kvalifikovaných investorů jen tehdy, splní-li alespoň dvě z následujících kritérií: žadatel prováděl za poslední čtyři čtvrtletí v průměru čtvrtletně nejméně deset významně objemných obchodů na kapitálovém trhu, objem jeho portfolia cenných papírů přesahuje v přepočtu 0,5 mil. euro nebo žadatel nejméně rok zastává nebo zastával profesionální pozici ve finančním sektoru, která vyžaduje znalost investování do cenných papírů. Členské státy, jež možnost využijí, budou povinny vést veřejný seznam takto kvalifikovaných investorů a zabezpečit, aby byl zájemce z řad fyzických osob do seznamu zapsán jen po splnění zmíněných kritérií. Osobní údaje ze seznamu budou chráněny, emitenti však budou mít k seznamu přístup. Ve státech, jež zmocnění využijí, tak účastníci trhu získají vítaný katalog adresátů nabídek z řad drobných investorů. Lze doporučit, aby se k nim připojila i Česká republika. Vytvoření registru potenciálních investorů by mohlo podpořit primární emise na zdejším trhu a přispět k jeho rozvoji. Zápisy do registru ke škodě zapsaného lze s ohledem na dobrovolnost a přísná kritéria vyloučit. Případným zneužitím by bylo možné čelit např. tak, že by zápis prováděli poskytovatelé služeb (obchodníci s cennými papíry, banky atd.), kteří by zákazníka předem upozornili na význam zápisu a jeho rizika a současně ověřili naplnění zákonných kritérií.

Koncepce domovského státu a její význam

Z hlediska fungování jednotného evropského pasu pro emitenty má zásadní význam vymezení domovského státu. Výlučně právem tohoto státu se budou řídit informační povinnosti emitenta (resp. nabízejícího) při veřejné nabídce či přijetí cenných papírů k obchodování. Pouze orgány tohoto státu budou oprávněny k výkonu dozoru nad jejich plněním a ke schvalování prospektu. Ostatní členské státy budou povinny respektovat suverenitu a standard úpravy i dozoru domovského státu a nebudou smět podrobovat emitenta dodatečným povinnostem, jež by mohly znesnadňovat jeho vstup na zahraniční kapitálové trhy, ba dokonce ani provádět kontrolu plnění informačních povinností. Standardy ochrany investorů si emitent ponese z domovské jurisdikce. Členský stát bude oprávněn podrobit emitenty, nad nimiž vykonává práva domovského státu, přísnějším požadavkům, než jaké stanoví směrnice. Tyto požadavky budou emitenti podřízení jeho právu povinni dodržovat i v zahraničí a domovský stát bude odpovědný za jejich vynucování, též co se týče jednání ve státech hostitelských. Týž stát ovšem nebude oprávněn stanovit povinnosti emitentům přicházejícím na jeho území z jiných států, i kdyby požadavky jejich domovských právních řádů nedosahovaly úrovně požadované hostitelským státem po vlastních emitentech. Není divu, že se otázka způsobu identifikace domovského státu stala předmětem ostrých kontroverzí. Proti koncepci, podle níž měli emitenti získat co největší volnost při výběru domovské jurisdikce, trvaly některé státy na principu tzv. „státu původu“, který za základ staví kritérium sídla emitenta. Obávaly se, aby se významní emitenti z jejich území neuchýlili do jurisdikce jiného státu, jehož úprava je liberálnější (problém regulatorní arbitráže). Zastánci liberálních přístupů namítali, že moderní produkty kapitálového trhu jsou příliš sofistikované na to, aby se jejich úprava řídila výlučně kritériem sídla emitenta. Regulace některých členských států je zastaralá a neflexibilní; emitentům z těchto států by byl prakticky znemožněn přístup na vyspělé trhy. Již dnes se zásluhou pokrokovosti úpravy, ale např. i úrovně znalostí zaměstnanců orgánu dozoru koncentrují nejvyspělejší produkty dluhopisového trhu v několika málo evropských jurisdikcích, např. v anglické či lucemburské.

Výsledné znění směrnice je pokusem o kompromis. Ustanovení čl. 2 odst. 1 písm. m) sleduje koncepci sídla důsledně jen u emisí účastnických cenných papírů (equity securities). U dluhových cenných papírů (non-equity securities) se kritérium sídla uplatní jen u emisí s nízkým nominálem. Přesáhne-li jmenovitá hodnota takových cenných papírů 1 000 euro, dává směrnice nabízejícímu či emitentovi volnost při výběru domovského státu a jeho právního řádu, a to mezi členským státem, v němž má emitent zapsané sídlo, a kterýmkoliv ze států, v němž má být instrument nabízen nebo přijat k obchodování. Na obdobném principu je postaveno určení domovského státu v případě emitentů z nečlenských států Evropské unie. Částečný neúspěch zastánců liberálního přístupu dále oslabuje ustanovení čl. 13 odst. 5 směrnice, podle něhož může příslušný orgán domovského státu určeného podle čl. 2 směrnice delegovat po dohodě s odpovídajícím orgánem z jiného členského státu svou působnost na tento orgán. Ustanovení by mělo dopadat právě na případy, kdy domovský regulátor shledá, že není dostatečně odborně či jinak kvalifikován k řádnému posouzení předkládaného emisního projektu, popř. že z jiných důvodů není vhodné, aby projekt podléhal jeho jurisdikci.

Povinnost uveřejnit prospekt

Základní povinností, kterou musejí členské státy uložit, je povinnost uveřejnit prospekt dříve než dojde k veřejné nabídce cenných papírů (čl. 3 odst. 1) nebo k jejich přijetí k obchodování na regulovaném trhu (čl. 3 odst. 3). Směrnice taxativně vypočítává výjimky z této povinnosti. Povinnost např. nevzniká, je-li veřejná nabídka činěna méně než stovce osob v každém členském státu (do tohoto počtu se nezahrnují kvalifikovaní investoři) nebo dosahuje-li celková výše úplaty za nabízené cenné papíry na celém území jednotného trhu v úhrnu za rok částku menší než 100 tis. euro. Směrnice naopak odstraňuje paušální výjimku pro tzv. eurobondy, nadnárodní konsorciální emise dluhových cenných papírů. Za zmínku stojí též ustanovení čl. 4 odst. 2 písm. h), které z povinnosti vyjímá cenné papíry přijaté k obchodování na regulovaném trhu v kterémkoliv členském státu, došlo-li k přijetí nejdéle 18 měsíců před veřejnou nabídkou, resp. přijetím k obchodování na jiném trhu a jsou-li splněny další předpoklady, včetně povinnosti zpracovat tzv. shrnutí (viz dále) a dát je k dispozici investorům v daném členském státu.

Zatímco z dosavadní komunitární úpravy plyne povinnost zpracovat a uveřejnit prospekt pouze při první veřejné nabídce cenných papírů v daném členském státu, vztahuje se nově formulované ustanovení čl. 3 odst. 1 k jakékoliv nabídce, i opakované. To se odráží v úpravě výjimek. Následnou veřejnou nabídku cenných papírů, které byly předmětem nabídky vyňaté z povinnosti zpracovat a uveřejnit prospekt, ukládá směrnice posuzovat samostatně a vždy znovu zkoumat, zda jsou nadále naplněny předpoklady vynětí (jeden z kvalifikovaných investorů např. cenné papíry nabyté na základě nabídky nabídne k dalšímu prodeji, tentokrát nikoliv jen kvalifikovaným investorům). Uvedený posun se nicméně v českém právu neprojeví. Tuzemská úprava z roku 2000 zmíněné omezení původní směrnice nepřevzala.

Členění, obsahové náležitosti prospektu

Ustanovení čl. 5 odst. 1 směrnice obsahuje generální klauzuli, podle níž musí prospekt obsahovat veškeré informace, které jsou s ohledem na konkrétní povahu emitenta a nabízených cenných papírů či cenných papírů přijímaných k obchodování na regulovaném trhu nezbytné k tomu, aby si investoři učinili informovaný obraz o majetku a závazcích, finanční situaci, ziscích a ztrátách a vyhlídkách emitenta a případných ručitelů a o právech plynoucích z cenných papírů. Oblasti, kterých se mají informace týkat, podrobněji vymezují přílohy směrnice; k jejich detailnímu rozpracování směrnice nicméně zmocňuje Evropskou komisi.

Důležitá novinka se týká tzv. povinného shrnutí. Zkušenosti ukazují, že se prospekty zřídka stávají předmětem podrobného studia ze strany investorů. Účelem shrnutí je umožnit rychlejší seznámení se základními charakteristikami, ale také riziky, které se váží k předmětným cenným papírům, k jejich emitentovi a k případnému ručiteli. Povinnou náležitostí shrnutí má být varování investorům. Ostatní náležitosti obsahu vymezuje čl. 5 odst. 2 směrnice. Evropská komise původně navrhovala omezit rozsah shrnutí limitem 2 500 slov, omezení však z textu návrhu vypadlo. Zmiňuje je jen bod 21 preambule, který sice netvoří normativní součást obsahu směrnice, přesto je nutné k němu přihlížet při interpretaci jako k určitému vodítku.

Průlomová je úprava členění prospektu. Koncepce děleného prospektu se sice neprosadila jako výlučná, jak navrhovala Evropská komise, zůstává nicméně evropským podnikatelům k dispozici alespoň jako alternativa. Emitenti, resp. zpracovatelé prospektu budou mít možnost volit, zda vytvoří a publikují prospekt jako jednotný dokument, jak jej zná stávající úprava, anebo jako dokument sestávající z tzv. registračního formuláře (registration document, Registrierungsformular), obsahujícího informace o emitentovi, z popisu cenných papírů (securities note, Wertpapierbeschreibung) a shrnutí (summary note, Zusammenfassung). Výhoda děleného prospektu se projeví při dalších emisích či nabídkách cenných papírů téhož emitenta (třebaže jiného druhu). Rozhodne-li se emitent, který již zpracoval a uveřejnil dělený prospekt, nabídnout či umístit na regulovaném trhu další cenné papíry, zpracuje zásadně pouze popis cenných papírů a shrnutí. Odpadne opakování údajů o emitentovi, ledaže v mezidobí došlo ke změnám. V tom případě se tyto změny, ovšem právě jen ony, uvedou v popisu cenných papírů (srov. čl. 5 odst. 3 ve vazbě na čl. 12 směrnice).

Problematiku změn, chyb a nepřesností v údajích uvedených v prospektu, ke kterým došlo po schválení prospektu, avšak před tím, než byla ukončena veřejná nabídka, resp. než byly cenné papíry přijaty k obchodování na regulovaném trhu, upravuje čl. 16 směrnice bez ohledu na to, o jaký druh prospektu se jedná. Tyto změny či opravy musejí být uveřejněny v dodatku prospektu (supplement, Nachtrag) a vždy také v jeho shrnutí. Ustanovení čl. 16 odst. 2 směrnice pamatuje na situace, kdy investoři na základě původního znění prospektu učinili právní úkony směřující k nabytí propagovaných cenných papírů. Členské státy musejí pro ten případ upravit jejich právo odstoupit od smlouvy, resp. odvolat akceptace či návrhy, a to ve lhůtě nejméně dva pracovní dny ode dne publikace dodatku.

Pro vybrané průběžné či opakované emise dluhových cenných papírů počítá čl. 5 odst. 4 směrnice se zvláštním typem prospektu, tzv. bázickým (základním) prospektem (base prospectus, Basisprospekt), který bude průběžně aktualizován dodatky podle čl. 16 směrnice. Úprava v podstatě odpovídá tuzemskému pojetí prospektu dluhopisového programu a jeho doplňků, její podrobnější kontury nicméně vyplynou až z prováděcích předpisů Evropské komise. Zjednodušení by měla přinést také možnost tzv. inkorporace odkazem (incorporation by reference, Angaben in Form eines Verweises). Podle čl. 11 nebude třeba opakovat v prospektu údaje publikované dříve v jiných dokumentech schválených orgány dozoru obdobně jako prospekt. Postačí, jestliže prospekt na tyto dokumenty odkáže. To neplatí pro informace obsažené ve shrnutí.

Schválení, publikace prospektu

Důležitou novinku přináší směrnice v oblasti stanovení lhůt pro rozhodnutí o žádosti o schválení prospektu, a to zásadně v délce 10 pracovních dnů. Jedná-li se o první emisi cenných papírů daného emitenta, která má být veřejně nabízena či přijata k obchodování na regulovaném trhu, může být lhůta prodloužena na dvojnásobek. Spory se vedly o důsledky marného uplynutí lhůty. Původní návrh Evropské komise zakládal fikci negativního rozhodnutí. Upravený návrh se vydal cestou opačnou; zakotvil fikci pozitivního rozhodnutí. Schválené znění čl. 13 odst. 2 směrnice vyznívá negativně. Nečinnost orgánu nesmí zakládat fikci pozitivního rozhodnutí. Nevylučuje, aby členský stát spojil s uplynutím lhůty fikci odmítnutí žádosti, opačné řešení se však nepřipouští. Dosavadní tuzemské pojetí bude třeba změnit; naše úprava finguje schválení prospektu.

Významnou změnou prošla úprava forem publikace prospektu. Ustanovení čl. 14 dává emitentovi, resp. nabízejícímu na výběr mezi stávajícími způsoby uveřejnění prospektu (otištění alespoň v jednom deníku celostátně distribuovaném ve státu nabídky či přijetí k obchodování, anebo dáním k dispozici ve formě brožury na vymezených místech), a formami novými. Je mezi nimi publikace na webových stránkách emitenta či organizátora trhu, kam má být cenný papír přijat, anebo na webových stránkách regulátora domovského státu, poskytuje-li účastníkům trhu takovou službu. Regulátor bude v každém případě povinen elektronicky zpřístupnit alespoň seznam prospektů schválených za poslední rok a přichází-li to v úvahu, též hypertextové odkazy na stránky, na nichž se lze seznámit s jejich texty (základ budoucího jednotného informačního systému na kapitálovém trhu). Členské státy mohou požadovat, aby emitent vedle klasických způsobů publikace uveřejnil prospekt vždy též na svých webových stránkách. Zvolí-li emitent výhradně elektronickou formu publicity a požádá-li o to investor, bude emitent povinen zaslat investorovi na vlastní náklad tištěnou verzi prospektu.

Jednotný pas pro emitenty

Základní přínos směrnice spočívá v zakotvení tzv. jednotného pasu pro emitenty, tj. v podstatném zjednodušení emisí cenných papírů v zahraničí či ve více členských státech současně. Pouze domovský stát a jeho orgány budou oprávněny ke schvalování prospektu a ke kontrole dodržování předpisů, které upravují povinnosti spadající do působnosti směrnice. Příslušné orgány hostitelského státu budou povinny uznat prospekt schválený v domovském státu, a to na základě notifikace upravené v čl. 18. Uznání prospektu bude probíhat ryze neformálně, čl. 17 odst. 1 směrnice vylučuje jakékoliv schvalovací nebo správní řízení.

S tím souvisí úprava jazykového režimu, zakotvená v čl. 19 směrnice. Pro nabídky či přijetí k obchodování výlučně v domovském státu bude prospekt zpracováván v jazyku tohoto státu. V případě nabídek či přijetí k obchodování v několika členských státech včetně domovského platí povinnost zpracovat a publikovat prospekt v jazyku domovského státu, vedle toho však může emitent volit mezi všemi jazyky hostitelských států, ve kterých hodlá cenné papíry nabízet či umístit, na jedné straně a jazykem „obvyklým ve světě mezinárodních financí“ na straně druhé, i kdyby tento jazyk nebyl úředním ani v jednom z hostitelských států. Rozhodne-li se pro posledně uvedenou možnost, mohou hostitelské státy požadovat, aby bylo do jejich úředních jazyků přeloženo pouze shrnutí, nikoliv ostatní části prospektu. Ty zůstanou investorům k dispozici jen ve zvoleném jazyku mezinárodních financí. U přeshraničních emisí vyjma domovský stát odpadá povinnost publikovat prospekt v úředním jazyku domovského státu. Zpracovatel má opět možnost volit mezi všemi úředními jazyky států nabídky či kotace a jazykem světa mezinárodních financí s tím, že do národních jazyků hostitelských států přeloží pouze shrnutí. Obdobný režim vytváří směrnice pro emise dluhových cenných papírů, jejichž jednotková nominální hodnota převyšuje 50 tis. euro, a to i když se nabídka či přijetí k obchodování na regulovaném trhu uskutečňuje mj. v domovském státu.

Prováděcí předpisy ke směrnici

V řadě otázek (náležitosti prospektu, bližší vymezení definic, podmínek aplikace jednotlivých ustanovení aj.) odkazuje směrnice na prováděcí p2edpisy, k jejichž vydání zmocňuje Evropskou komisi. V rámci tzv. Lamfalussyho procedury přijme Evropská komise tyto předpisy na základě čl. 202 Smlouvy o založení ES (tzv. comitology procedure) za asistence Evropského výboru pro cenné papíry (European Securities Committee – ESC) složeného z předních úředníků ústředních orgánů státní správy členských států v oblasti legislativy kapitálového trhu a na návrh Výboru evropských regulátorů trhů s cennými papíry (Committee of European Securities Regulators – CESR). Výbor CESR svůj mandát průběžně naplňuje a postupně uveřejňuje jednotlivé návrhy předpisů k provedení směrnice.

Reflexe směrnice v návrhu zákona o podnikání na kapitálovém trhu

Již v rané fázi příprav návrhu zákona o podnikání na kapitálovém trhu deklaroval předkladatel, Ministerstvo financí České republiky, neochotu zapracovat do návrhu výsledky probíhající reformy komunitární úpravy. To platí též pro předpisy, jejichž finální znění bylo známé v době, kdy předlohu dokončoval. Přestože tak byla směrnice o prospektu přijata na počátku léta 2003, návrh zákona o podnikání na kapitálovém trhu ve znění projednávaném Poslaneckou sněmovnou na únorové schůzi její ustanovení nereflektuje. Bude-li v této podobě schválen, nezbude, než jej záhy opět novelizovat. Svědčí to o hluboké neúctě předkladatele ke stabilitě právního řádu a k právní jistotě jeho uživatelů. Tato přezíravost povede k dalšímu zhoršení atraktivity tuzemského kapitálového trhu pro domácí i zahraniční účastníky.